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　　中國股市為什么歇了火？

　　很多人把矛頭指向擴容而導致缺錢。這是炒手的思維。看看那么多資金寧愿去參與一級市場那個高得離譜的彩票游戲，就是不愿意購買場內便宜得多的股票。而且潛在進入國內股市的錢還有游資、信貸、儲蓄、閑置產業資本、境外的資本等等。只要預期形成共識，它們從來就是相互牽引，自我加強和自我實現，中國股市從來就不差錢。

　　現在的經濟指標前所未有的明確，漂亮的宏觀表至少能支持到明年中期。海外市場整個8月、9月異常地強，即便是美金大貶，A股也失去了想象力，萎靡不振。回顧漲幅，復蘇最強的經濟體的股市且被大多數境外市場甩在了后面，這樣的背離使得很多海外大行的分析師大跌眼鏡。

　　為什么股市漲不上去？現在大家逐漸看明白了，中國股市(甚至中國經濟)的主心骨，原來確是房地產。房地產強勁，才有所謂周期性行業的復蘇。從2500點拉升至3500點的股市，明顯是跟隨這一主線邏輯在走。中國股市的藍籌實質上就是周期性行業的代名詞。房地產泡沫會刺激需求，還會提升公司業績，金融、零售、建筑、材料等領域的公司都會受益。房地產泡沫乘數效應巨大，持續的時間卻更長。

　　現在這個故事遇到了點問題。“金九銀十”房地產行內最看重的季節規律，似乎有點成色不足。最近的價量齊跌，使得股市六神無主，于是無序代替了有序。

　　我看，中國股市敢不敢再強勁地拉一波，很大程度取決于房地產能否再上一個臺階，漂亮的宏觀表只是托詞，并不是形成市場預期的關鍵。

　　有學者用房價收入比和租金回報率衡量遠不合理的中國房價，在體制下卻可能是合理的。

　　從供給面看，地方政府壟斷土地供給為房價提供助漲的引擎。于是，中國地產商就不再是簡單生產企業，而是土地銀行。其獲利模式是靠經營大量土地儲備并從土地未來升值中獲利，只要銀根不緊，地產商幾乎沒有任何壓力。拿地和開發的錢幾乎來自信貸，地方政府會自覺地控制供給為他們保值，出了那么多“地王”，地產商卻不用擔心有一天 “面粉比面包貴”而最后砸在手里，政府會主動和他們協商，以保持最大的共同利益，比如容積率提升一倍等等，辦法很多。所以“痛痛快快地拿地，有節制地開發”是中國房地產業穩賺不賠的金科玉律。

　　從需求面看，城市化和工業化加速階段所蘊含的剛性需求，貨幣超發所導致的通脹恐慌，逼著房屋完全脫離消費屬性，而淪為跟黃金一樣的天然保值品，所以中國房價可以不必看租金回報率。

　　其實更關鍵是信貸條件的放松，如果銀行系統愿意為未來負債和資產質量惡化而承受更多的責任，中國超級大的人口基數足可以將沒有支付能力的需求變成現實需求，而且釋放很多年。當然，中國金融部門技術低下會制約了其杠桿放大能力，但人口基數的確巨大。中國銀行房貸幾乎很少顧及借貸人的第一還款來源和能力。而在德國，想獲得一筆房貸，如果沒有10年以上的恒常收入的證明，幾乎是不可能的。

　　展望中短期，中國房價是否能進入一個再次飆漲階段，取決于銀行是否再一次放松信貸條件。下跌趨勢的形成，中短期內可能是難以實現的，只要銀根不緊，而供給又是可以控制的，面對不確定的未來，開發商盡可能控制新開工量和延長建設期，以避免高負債的壓力。

　　而未來兩三年中，銀根又難以實質性緊起來，這一輪政府投資主導的經濟刺激，注定明后年內貨幣供給和信貸都會維持一個高水平。

　　盡管很多理由支持中國的房價跌不下來，但從長期看，任何國家都不可能抗拒未來人口和社會結構變化的客觀規律——老齡化。當一個國家家庭的財富主要由房產構成的時候，當90后的中國富裕家庭都擁有(或繼承)三套以上的房產的時候，誰又來維持這個國家的家庭財富不貶值呢？這是一個值得思考的問題。劉煜輝(社科院金融專家)