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　　決定股市走勢的根本力量從來都是宏觀經濟的走向，滬深股市歷史上幾次救市的失效，無一不與“沒有從根本上改善宏觀經濟運行”有關。股指期貨、融資融券、創業板等工具只能算是技術手段，而技術手段是造不出一個牛市的。

　　似乎不經意間，本輪救市的呼聲漸漸推向了高潮：《金融時報》上周五發表了一篇措辭有力的關于救市的評論，連同前不久新華社和《人民日報》關于穩定市場的社論以及以吳敬璉老先生為代表的一批反救市知名學者的倒戈，看起來已形成了一套連續有致的呼吁救市“組合拳”。救市，自年初第一輪呼吁以來，又一次成了投資者關注的焦點，而這一次的聲勢似乎比前一次要大得多。

　　在這樣的聲勢下，再來討論要不要救市顯然有些不合時宜。那就讓我們以應該救市為基本前提，來討論一下到底應該怎么去救市的問題吧。討論之前，我覺得有必要把滬深股市這十幾年來所發生過的幾次救市經歷簡單回顧一下，以史為鑒，興許有助于大家更理性地看待救市的預期目標，找出正確的救市手段。

　　第一次引人注目的救市發生在1994年7月，此前滬指從1992年春節前的1500點徑直跌到了救市前的325點，可以說，這段時間是滬深股市史上最難耐、最困難的時期，市場信心幾乎跌到冰點。于是，在各方呼吁下，政府終于出手了——當時的證監會主席劉鴻儒宣布了著名的救市 “三大政策”。此招一出，果然立竿見影：在此后的不到30個交易日內，滬指飆升700多點，漲幅超過200%，達到了1052點！然而正當人們信心滿懷，準備迎接更大牛市的時候，持續一年之久的下跌開始了，最終在1996年1月19日滬指跌回到512點，幾乎前功盡棄。

　　第二次轟轟烈烈的救市發生在1999年的5月19日，這一次的聲勢與力度均超過前回，先是《人民日報》社論，接著是證監會講話，并最終推出了央行降息的政策。效果雖不如前一次那么輝煌，但也絕對對得起決策者：滬指在30個交易日內上漲了64%，并從“5.19”的1050點，快速漲至2001年6月的2245點，峰值超過前回。但是，自此之后的熊市也比前一次救市后的熊市延續時間要長得多，竟達4年之久，到2005年6月6日，滬指下探998點。

　　離現在最近的一次救市就在幾個月前，今年4月23日，決策層在各方持續的呼吁下，最終決定降低印花稅，這是股民們一直在盼望著的，市場當然又是一片熱烈響應，決定宣布當天，滬指就大漲300多點，漲幅達到9.29%，為近年之最，并在之后不到一個月的時間內，從3100點附近急升至3800。但接下來的故事大家已經很熟悉了，救市政策依然沒有能托住股市，滬指還是跌破所謂政策底3000點，甚至一度擊穿2500點。

　　也正是在這樣的背景下，這一輪的救市呼聲又高揚起來。

　　筆者在這里回顧滬深股市這幾個救市片段，絕非要貶低我們救市的能力，更不是要和當下的救市潮流唱對臺戲，而是希望從以往的教訓中找到政策失效的原因所在，找出決定市場走向的根本力量，并最終找到眼下救市的合理路徑。

　　我始終堅信，決定股市走勢的根本力量是宏觀經濟的走向，只有當宏觀經濟健康有序地向前發展時，股市才會牛起來。歷史上幾次救市的失效，無一不與“沒有從根本上改善宏觀經濟運行”有關，1994年那次救市，更多的是政策導向層面上的救市，對于當時最嚴重的宏觀經濟問題——通脹——幾乎沒有任何實質意義。反倒是1996年后伴隨著“軟著陸”背景下的通脹下降，推動了階段性的股市回暖：從1996年1月的500多點升至千點以上。同樣的情況也發生在1999年，當時的宏觀經濟雖然還在快車道上，但產業結構不合理、粗放型發展模式以及農業發展嚴重滯后等一系列深層次矛盾并沒有得到解決。在這種情況下，以為降低利息可以刺激投資，實踐證明是錯的。正如金融學家們所分析的，成本不能決定項目，沒有好的經濟運行模式，再低的成本也不會刺激投資，這樣的救市當然不會收到預期效果了。

　　其實，在剛才的回顧中，有一次救市被“忽略”了，因為這次行動看上去不太像救市，這就是2005年的匯率制度改革和股權分置改革，前者使人民幣的發行機制開始走向獨立化(盡管僅僅是個開始)，是順應中國宏觀經濟發展要求的，后者則是市場經濟本來的客觀要求。正是有了這兩個本質上有利于宏觀經濟發展的政策，才催生了之后長達2年之久的大牛市。但遺憾的是，就在這頭大牛剛剛沖上6000點時，宏觀經濟又出麻煩了：先是持續的通脹(至今未退)，接著又是國際油價的飆升，使得長期以來國內能源價格扭曲的弊端暴露無遺，還有一些其他問題，都使得市場無法看好未來一段時期的經濟發展前景，股市的下跌也就在所難免了。

　　我知道，有些人不承認宏觀經濟是推動股市的根本力量，他們把經濟與股市分開，強調中國的股市仍處在初級階段，還不具備成熟市場的那種晴雨表職能，我認為這種認識錯誤的。首先，任何市場都有其自我均衡力量——左右市場走勢的力量，它可以被暫時扭曲，但不會被淹沒，一次次的歷史教訓已足以證明這一點。其次，市場是一個不斷進化的主體，它不會永遠重復一個錯誤，10年前一篇新華社社論就可以改變市場走勢那樣的事情，在今天不會再有了。

　　如今，盡管我們以更高的調門呼吁救市，但如果我們拿不出從根本上拯救宏觀經濟的辦法時，救市只能是一句空洞的口號。盡管我們還有幾項工具可供選擇，包括股指期貨、融資融券、創業板等等，但相對于市場本質而言，這些工具只能算是技術手段，而技術手段是造不出一個牛市的。所以我說，最大的救市是救贖經濟。(田 立 哈爾濱商業大學金融學院副教授)