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　　通貨膨脹不是下半年的最大壓力，需要防范的是過量信貸進(jìn)入資產(chǎn)市場推高資產(chǎn)價(jià)格，以及價(jià)格泡沫破滅以后帶來的銀行風(fēng)險(xiǎn)

　　上半年的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，我國第一階段的刺激經(jīng)濟(jì)計(jì)劃已經(jīng)成功完成，中國經(jīng)濟(jì)已奠定了率先走出危機(jī)的基礎(chǔ)。如何判斷下半年的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)？筆者認(rèn)為，即便外貿(mào)形勢(shì)沒有得到較好改善，今年8%增長的保險(xiǎn)系數(shù)仍然很大。此外，通貨膨脹不是下半年的最大壓力，需要防范的是過量信貸進(jìn)入資產(chǎn)市場推高資產(chǎn)價(jià)格，以及價(jià)格泡沫破滅以后帶來的銀行風(fēng)險(xiǎn)。

　　下半年應(yīng)保就業(yè)

　　統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，固定資產(chǎn)投資上半年同比增長33.5%。因?yàn)橘Y本形成一般低于固定資產(chǎn)投資水平，所以我們?cè)谌ツ?7萬億固定資產(chǎn)投資基礎(chǔ)上，按照全年平均15%的增速匡算，今年的資本形成可能達(dá)到19.8萬億。如果今年經(jīng)濟(jì)增長8%，2009年經(jīng)濟(jì)規(guī)模將達(dá)到32.5萬億，19.8萬億的投資將占到名義GDP的61%。如果消費(fèi)平均增長15%，按照社會(huì)消費(fèi)零售總額匡算，消費(fèi)將占到2009年名義GDP的38%。也就是說，即使外貿(mào)順差增長沒有對(duì)今年經(jīng)濟(jì)作出貢獻(xiàn)，按照支出方法計(jì)算的名義GDP，比較保守計(jì)算的固定資本形成加消費(fèi)支出，也可以“完成”8%的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)。這其中政府投資的推動(dòng)“功不可沒”。在危機(jī)階段，首先啟動(dòng)大規(guī)模投資迅速穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長水平的策略，符合中國經(jīng)濟(jì)增長的特點(diǎn)，也是危機(jī)階段正確的應(yīng)急對(duì)策。

　　筆者認(rèn)為，下半年政策的近期目標(biāo)需要保“就業(yè)”。因?yàn)橹挥懈纳凭蜆I(yè)，當(dāng)期的消費(fèi)才會(huì)產(chǎn)生購買力，才能拉動(dòng)當(dāng)期消費(fèi)穩(wěn)定增長，激活經(jīng)濟(jì)的良性循環(huán)，使剛剛開始恢復(fù)的經(jīng)濟(jì)增長保持穩(wěn)定和持續(xù)發(fā)展。

　　通脹不是最大壓力

　　由于上半年巨額新增貸款以及快速膨脹的資產(chǎn)價(jià)格，引起各界對(duì)通脹的擔(dān)心。筆者認(rèn)為，無論是從總需求推動(dòng)還是總供給拉動(dòng)的角度來說，通脹并非下半年最大壓力。

　　總需求推動(dòng)通脹的機(jī)理是，貨幣供應(yīng)增長過快，利率很低，刺激投資需求和消費(fèi)需求，總需求上升，帶來經(jīng)濟(jì)增長的同時(shí)價(jià)格水平上升，推動(dòng)通貨膨脹。但目前的情況是，民間投資意愿并不高；消費(fèi)增長在剛性需求基礎(chǔ)上平穩(wěn)增長；貨幣環(huán)境的寬松主要是政策行為，并不是經(jīng)濟(jì)活動(dòng)活躍產(chǎn)生的貨幣需求增長的市場現(xiàn)象；CPI還未改變負(fù)增長狀態(tài)。也就是說，目前所有總需求的驅(qū)動(dòng)因素還沒有真正調(diào)動(dòng)起來，總需求推動(dòng)通脹的動(dòng)力不足。另外，總需求推動(dòng)的價(jià)格水平上漲，形成較大通脹壓力一般是經(jīng)濟(jì)開始偏熱的時(shí)候。雖然經(jīng)濟(jì)今年“保八”沒有懸念，但經(jīng)濟(jì)的良性循環(huán)還沒有形成，經(jīng)濟(jì)增長的態(tài)勢(shì)還沒有穩(wěn)定，偏熱還遠(yuǎn)不存在。下半年還應(yīng)主要是穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長態(tài)勢(shì)，而不是擔(dān)心偏熱和通脹水平的上漲。所以雖然貨幣供應(yīng)量空前增長，還沒有到貨幣政策出手治理總需求推動(dòng)通脹的時(shí)候。

　　總供給拉動(dòng)通脹的機(jī)理是，生產(chǎn)成本上升，比如原材料價(jià)格、勞工成本等上升，經(jīng)濟(jì)增長下滑同時(shí)價(jià)格水平上漲。當(dāng)前，信貸增長大大超過經(jīng)濟(jì)增長中的貨幣需求，資金流入資產(chǎn)市場，特別是房地產(chǎn)市場，推高資產(chǎn)價(jià)格，人們開始擔(dān)心這會(huì)帶動(dòng)房地產(chǎn)新一輪的開發(fā)高潮，從而拉動(dòng)原材料價(jià)格上漲，帶來整體經(jīng)濟(jì)的成本上漲，形成總供給拉動(dòng)的通貨膨脹。

　　但是，當(dāng)前去庫存化的過程還在進(jìn)行中，特別是鋼鐵、水泥等等產(chǎn)品產(chǎn)能過剩的問題還比較嚴(yán)重，生產(chǎn)資料的價(jià)格水平不容易大幅提高，因此不會(huì)帶來成本大幅上升的壓力，總供給拉動(dòng)的通脹不會(huì)迅速形成威脅性影響。在去庫存化結(jié)束后，特別是在產(chǎn)能過剩的調(diào)整收到一定成效以后，生產(chǎn)資料的價(jià)格上升連帶成本上升的通貨膨脹的壓力會(huì)上升。筆者認(rèn)為，下半年還不會(huì)完成這個(gè)過程。

　　筆者認(rèn)為，下半年需要擔(dān)心和防范的是，過量信貸進(jìn)入資產(chǎn)市場推高資產(chǎn)價(jià)格，資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅以后帶來的銀行風(fēng)險(xiǎn)，而不是通脹風(fēng)險(xiǎn)。

　　引導(dǎo)投資和信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整

　　基于通脹不是下半年經(jīng)濟(jì)中的最大風(fēng)險(xiǎn)，因此貨幣政策不會(huì)動(dòng)用以治理通脹為目標(biāo)的市場化手段。也就是說，在民間投資意愿沒有充分調(diào)動(dòng)，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)特別是民間經(jīng)濟(jì)活動(dòng)沒有活躍，投資還未真正創(chuàng)造最終需求的時(shí)候，基準(zhǔn)利率不會(huì)輕舉妄動(dòng)。

　　從保就業(yè)的角度來看，貨幣政策可能有必要保證信貸資金流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，并且引導(dǎo)投資結(jié)構(gòu)調(diào)整，拉動(dòng)民間投資；引導(dǎo)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整，增加中小企業(yè)貸款；引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，推動(dòng)服務(wù)業(yè)發(fā)展，創(chuàng)造消費(fèi)需求。從防止銀行風(fēng)險(xiǎn)的角度來看，超出經(jīng)濟(jì)運(yùn)行所需要的貨幣供應(yīng)量流進(jìn)了資產(chǎn)市場，推高了資產(chǎn)價(jià)格泡沫，進(jìn)而帶來銀行風(fēng)險(xiǎn)。所以，貨幣政策或有必要?jiǎng)佑靡恍┝炕�型的工具收回“過多”的貨幣。(左小蕾 銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)