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　　如果歷史經驗成立，那么本次金融危機結束后，黃金和石油比價關系有可能繼續呈下降趨勢。這一判斷的政策含義在于，如果金價下跌，則油價下跌更快；如果金價上漲，則油價上漲更快。由于世界主要經濟體為拯救經濟向市場注入大量流動性，美元泛濫和貶值的趨勢非常明顯，這就意味著后一種判斷，即金價上漲而油價更快上漲的可能性更大一些。

　　國際油價從2月的30多美元暴漲至上周的近70多美元。5月，國際油價漲幅接近30%，成為1999年3月以來的最大單月漲幅。于是，關于油價未來的趨勢，又有了各種各樣的猜測。筆者在此試從另外一個角度——黃金與石油比價關系，來對未來油價走勢做個簡要分析。

　　黃金和石油交易都以美元計價，是國際市場上重要的大宗商品。從歷史數據看，金價和油價的波動存在一種非確定數字比例的正向聯動關系。一般而言，金融危機時期，由于市場預期需求減少，油價往往走低，而由于黃金具有天然的避險和保值增值功能，人們更信賴黃金，黃金價格相對油價更為堅挺。

　　1971年之前，黃金與美元基本維持固定匯率關系。1971年，美元和黃金脫鉤，黃金非貨幣化。從歷史的長周期看，1900年至2007年，黃金和石油的比價關系在6.73至36.08間波動，最高和最低比價相差5.36倍，平均比價為20.39，其中1971年至2007年的平均比較為16.24。1986年至2009年1月的月度比價關系在6.64至30.11之間波動，最高和最低比價相差4.54倍，平均比價為16。

　　從具體的波動幅度來看，1971年至1973年，金價大幅上漲，上升幅度超過油價上升幅度，比價上漲。1973年至1974年第一次石油危機時，比價大跌，金價、油價均上漲，由于石油禁運，油價在此期間上漲了三倍多，從3.29漲至11.58美元，上漲速度超過金價，金價從97.84漲至158.96美元，上漲1.6倍。1975年至1985年，金價和油價經歷暴漲暴跌，兩者比價振蕩。

　　在1985年至1988年的低油價周期，比價大幅上升。1988年至1990年，金價下跌，油價上漲，比價下跌。1990年至1998年，金價和油價走勢比較一致，比價總體維持震蕩。1998年至2000年，金價和油價同時下跌，金價下跌幅度更大，比價下降。2000年至2008年，金價和油價走勢比較一致，比價關系在7至14之間波動，特別是2003年以后，金價和油價都出現暴漲。2008年6月以后，國際油價暴跌，但金價相對比較堅挺，黃金和石油比價關系從6.64迅速攀升至2009年1月的20.60。

　　因此，大蕭條和本次金融危機期間比價關系表明，金融危機時期，黃金和石油比價關系總體呈現上升態勢，這一判斷基本成立。

　　本次全球性金融危機的全面爆發始于2008年7月以后，國際市場金價和油價當時表現出天壤之別，金價極其堅挺，油價一路暴跌。其中的原因大致有四：第一，美元自2001年以來劇烈貶值，人們更加信任黃金的避險功能，這與以往的金融危機沒有什么不同。第二，近年來，關于恢復金本位制以及重新實現黃金貨幣化的討論越來越多，某種程度上影響了人們的投資選擇。第三，各國外匯儲備多元化的趨勢明顯。外匯儲備和黃金儲備構成一國國際儲備。在美元貶值的背景下，許多國家將外匯儲備轉化成為黃金儲備。如自2003年以來，中國通過國內雜金提純以及國內市場交易等方式，增加黃金454噸。目前中國黃金儲備已達到1054噸，在各國公布的黃金儲備中，只有6個國家超過1000噸，中國排名第五。 第四，油價處于石油危機之后最低迷的時期。1999年初，國際油價曾達到10美元左右的低水平。

　　但在1997年的亞洲金融危機時期，黃金石油比價關系則正好相反，呈快速下降趨勢。這不是因為市場不相信黃金，而是金價因人為因素下跌更快。當時，多家中央銀行在黃金市場上拋售庫存儲備黃金。當時由于金價處于歷史低谷，而歐洲各個央行為了解決財政赤字紛紛拋售庫存黃金。為了避免無節制的拋售將金價徹底打垮，歐洲14個國家央行加上歐盟央行在1999年9月26日聯合簽署《央行售金協定》(Central Bank Gold Agreement，CBGA)，又稱“華盛頓協議”。這個協議規定在此后的5年中，簽約國每年只允許拋售400噸黃金。5年后的2004年9月27日，央行售金協定第二期(CBGA2)被續簽，而且考慮到當時金價復蘇，因此每年限售數量被提高為500噸。

　　因此，中央銀行的大規模拋售，是亞洲金融危機期間國際黃金市場金價下滑的主要原因，也是造成黃金—石油比價關系異常的原因。所以，亞洲金融危機時期黃金和石油比價關系的下降，應被視作是個例外。

　　金融危機結束后，黃金和石油比價關系會在經濟恢復時期維持平穩，然后呈現下降趨勢。大蕭條時期金價不變，而油價上升，比價關系下降。但黃金非貨幣化后，金價不可能是固定的。亞洲金融危機結束以后，黃金和石油比價關系也呈下降趨勢。因此，這種下降趨勢有四種情況：

　　第一，金價和油價都上漲，那么黃金價格上漲幅度必定小于油價上漲幅度。第二，金價和油價都下跌，那么黃金價格下跌幅度必定大于油價下跌幅度。第三，金價下跌，油價上漲。第四，金價上漲，油價下跌。按照歷史經驗分析，這種情況不可能出現。

　　如果歷史經驗成立，那么本次金融危機結束后，黃金和石油比價關系有可能繼續呈下降趨勢。這一判斷的政策含義在于，如果金價下跌，則油價下跌更快；如果金價上漲，則油價上漲更快。由于世界主要經濟體為拯救經濟向市場注入大量流動性，美元泛濫和貶值的趨勢非常明顯，那么后一種判斷，即金價上漲而油價更快上漲的可能性更大一些。這就意味著，目前國際油價仍然處于低位，國際油價爆發性上漲的可能性很大(這種判斷似乎正在成為現實)。

　　不過，另外一種判斷是，金融危機結束后美元持續走強，因為金融危機證明，歐洲、日本受到的沖擊并不比美國小，那么，金價和油價雙雙下跌的可能性也不是沒有。此時，按照比價下跌的歷史經驗，金價下跌的幅度應該會大于油價下跌的幅度。由此看來，除了關注世界經濟和石油市場的基本面以外，我們恐怕還需將更多注意力放在黃金與美元的走勢上。(作者管清友 系清華大學國情研究中心兼職研究員)