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　　股市總是給人以黑色幽默，就在A股持倉賬戶屢創歷史新高之際，指數卻不給情面地拉出長陰，昨天的大跌顯然超出了市場的預期。不俗的經濟數據、高漲的投資熱情、前天指數的止跌企穩都是支持后市反彈的理由，但市場顯然忽視了此輪反彈的特點以及推動指數走高背后的動力。本輪反彈的起點遠早于經濟復蘇的起點，盡管上市公司業績回升日益明朗，然而信貸擴張動力是導致股市走強的重要動力已成共識，資金的取向必然成為左右指數表現的首要原因，就短期而言，復蘇升溫導致的資金潮回流開始顯現，指數波動將加劇，在經濟復蘇過程中的高彈性行業仍會得到青睞。

　　復蘇升溫與資金回潮

　　經濟復蘇與股市走勢在大部分時間里應表現為正相關的關系，即經濟好股市牛、經濟差股市熊，但在特殊情況下的背離走勢也屢見不鮮。經歷了經濟危機的打擊后，在實體經濟沒有回暖跡象的背景下，信貸資金流入虛擬經濟的意愿要高于流入實體經濟，這導致股市先于經濟回暖，實體經濟開始復蘇后，資金又會從相對高位的股市流出，重新回流到實體經濟，從而導致當經濟出現復蘇信號時，股市反而可能面臨著資金抽離帶來的壓力。

　　最近公布的國內外經濟數據無不讓投資者振奮，美國最新公布的就業數據好于預期，尤其是在消費方面，歐美等經濟體已出現了回暖的跡象。在國內，剛剛公布的7月份經濟數據中，盡管固定資產投資增速略有放緩，但占經濟份額大頭的出口則明顯回升，均提示經濟明顯出現復蘇的跡象。全球經濟復蘇導致美元連續上漲，從而導致大宗商品價格和流動性較大的新興資本市場快速回落，香港等亞洲股市也快速調整，進而拖累A股市場持續下跌。

　　美元走強對全球資金回流的預期是明顯的，在投資者對美聯儲寬松貨幣政策轉向預期升溫的情況下，這種回流態勢還將延續。但筆者認為，盡管經濟有回暖的跡象，但美元拐點短期還不可能出現，此次資金回流仍屬短期行為，不會形成中期趨勢，受此拖累的新興市場不會卷入美元回流的漩渦中。

　　倉位回吐與缺口回補

　　數據統計顯示，A股倉位指標近期均創出新的歷史紀錄，一是A股持倉戶數創歷史新高，前期基金持倉比例也超過6000點時的水平。高企的倉位一方面顯示市場的樂觀情緒，另一方面也揭示大家又坐在市場這個蹺蹺板的同一端。場外資金的流入是新的買盤動力，但密集發行的IPO資金需求也是不爭的事實，在高價位水平上的上漲需要更多的資金需求也是不可回避的壓力。因此，失衡的倉位一直以來是A股市場調整的先行指標，基于上述理由，7月29日的調整后， A股市場進入震蕩調整期，倉位回吐抑或降低倉位是合理的選擇。從技術角度看，3147點處的技術缺口在前期調整中獲得支撐，但在一個調整市中，如此近距離的缺口給指數一種隱性的牽引力，抑或是投資者心理上的牽掛。因此，缺口的回補使得市場不穩定情緒得到釋放，也緩解了整體倉位失衡的困境，為后續的結構性行情帶來機會。

　　信貸微調與政策回穩

　　7月份公布信貸規模有所回落，此趨勢受兩方面因素的影響，一是央行主動性的貨幣收緊，另一方面是信貸投放進入縮量階段。后者市場已有預期，前者則是在通脹預期升溫后政策的調整。盡管依然堅持適度寬松的貨幣政策，但從時間的角度看，未來持續的信貸規模減緩將不利于股市的資金供應。盡管近期有多家基金發行獲批以緩沖資金的壓力，但短期基金發行的資金供應增加還不足以抵消信貸放緩帶來的沖擊。但我們不排除未來對新股發行節奏的微調、對票據發行的調整，但在市場還沒有獲得更加穩定的、主動性的資金增量來源的情況下，震蕩的格局很難改變，因此筆者認為在未來1至2個月內，A股市場整體上仍將處于震蕩調整格局中。

　　結構調整與理性回歸

　　我們顯然不能無視經濟復蘇的事實，資金回流對市場整體的短期影響不應也不會湮沒復蘇帶來的投資機會。從PPI、PMI指標以及出口數據看，橡膠、汽車零配件以及電力、食品飲料等行業回暖的速度超出預期，股票估值存在相對的優勢。而自年初以來漲幅巨大的板塊如有色金屬等在業績兌現和期貨價格回落的影響下則面臨短期的理性回歸。因此，我們認為A股市場進入新一輪的結構調整階段，整體性機會將讓位于結構性機會，資金推動型行情將讓位于業績推動型行情。(上海證券研究所 郭燕玲 )