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　　全國人大常委會前副委員長成思危先生在接受采訪時指出，今年第一季從銀行信貸轉到投資領域的資金約有2.4萬億元，其中部分流入了股市和樓市(據《上海證券報報道》)。國務院發展研究中心宏觀經濟部副部長魏加寧則給出了具體數字，表示有20%左右的信貸資金流入了股市，30%左右的信貸資金流入了票據市場，以今年前五個月5.8萬億的貸款規模來計算，即約1.16萬億的信貸資金流入到了股市上。

　　有人認為市場資金量如此之大，通脹又暫時不會發生，中國資本市場與實體經濟處于復蘇上升的大好時光。這種說法看上去有些一葉障目。

　　截至2007年的上一輪全球經濟周期形成了資本市場與實體經濟分離的特殊局面，寬松的貨幣政策可能導致資產價格上升，大宗商品價格上升，而工業品價格保持在低位；實體經濟毫無長進，而資本市場一片火爆。筆者此處所指的資本市場，泛指投資一年以上的市場。

　　有三個典型案例可以證明這一點。

　　從2002年到2005年，由于新興國家通過出口獲得大量美元，導致美國長期國債利率處于異乎尋常的低位，甚至比短期債券更低。這些國家對于美國國債有無止境的需求———根據美國財政部數據，從2000到2005年，美國國債的海外持有量增長了一倍，至2.03萬億美元———因此，美聯儲前主席格林斯潘表示，不管實體經濟如何，只要美元如此泛濫，資產泡沫一定會存在。最后次貸危機破裂，環球一同墜入貨幣地獄。

　　日本同樣如此。上世紀90年代日本經濟泡沫破滅后，政府實行寬松貨幣政策，到1996年，日美間長期利率的利差擴大到5%。由于日元是國際流通貨幣，日元寬松的結果是投資者借日元投資其他高息貨幣，形成了一條完整的貨幣套利投機鏈條。這對日本實體經濟沒有任何好處，日本的寬松貨幣政策同樣無法挽救經濟，即便日本央行把利率降為零，結果也只是促使日元投機交易更加火爆。貨幣政策之所以失效，本質在于它只是增加了貨幣的供給，卻不能增加企業的貨幣需求。日本央行痛陳，“當日本面臨各種結構性問題時，單靠貨幣寬松政策是很難讓日本經濟復蘇的”。

　　中國情況如何呢？在1993年，中國曾經出現過美國經濟學家麥金農所稱的“中國之謎”，即“在財政收入下降的同時保持價格穩定與高金融增長”，大量超額貨幣供給與低物價水平并存，貨幣莫名其妙地“消失”了。2009年，“中國之謎”重新上演。

　　貨幣怎么可能消失呢？貨幣有三條轉化途徑，不是注入實體經濟，就是對國企、國有控股大型商業銀行進行了隱性的補貼，或者是注入了資本市場。由于人民幣不是國際流通貨幣，因此，從2008年年底開始實行的寬松貨幣政策部分轉為國企的顯性或者隱性補貼，大部分轉入股市與樓市，導致A股市場溢價遠高于H股市場。

　　在國內，一個稍小的泡沫正在取代全球金融危機之前的大泡沫，誰也無法確知這個泡沫究竟有多大。但有一點可以肯定，此輪經濟增長不是實體經濟的盛宴，而是資本市場狂歡節的序曲。在資本市場狂歡之后，實體經濟如果無法跟上，一場新的危機，不管叫次貸危機還是大宗商品危機，很可能爆發。(葉檀 上海 財經評論人）