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　　讀者問題：我們對國內股市真的不能理解：一、金融危機發(fā)生在美國，為什么卻是中國股市跌得最厲害？二、分析師總是說中國股市受美國股市的影響，而事實上是美國股市跌中國股市更跌，美國股市漲中國股市卻不漲，那么美國股市對中國股市的影響為何只是助跌不助漲？

　　美國次貸危機的爆發(fā)導致今年以來的A股市場跟隨境外股市暴跌，而9月份雷曼兄弟的破產(chǎn)更導致A股創(chuàng)出1802點的此輪跌勢低點，也是2006年10月31日以來的新低。此后，隨著金融海嘯在歐洲等世界主要國家蔓延，造成A股原本的救市措施利好效應減弱，一度逼近1800點整數(shù)關口。那么，該如何理解A股市場如此強烈的負面反應？A股能否逐步擺脫外部環(huán)境的負面影響呢？

　　正確看待A股年內跌幅全球第一

　　從2008年年初至目前，A股累計跌幅在70%以上，位居全球主要股市跌幅首位，甚至超過通貨膨脹率一度達到20%多的越南股市，爆發(fā)區(qū)域沖突的俄羅斯股市，以及國內政局動蕩的泰國股市。相比之下，中國股市的基本面盡管經(jīng)歷了雪災、地震等自然災害，但經(jīng)濟保持增長趨勢、社會穩(wěn)定、物價漲幅逐步回落、幣值平穩(wěn)升值等有利因素，都是具備明顯優(yōu)勢的。也就是說，從理性角度看，A股市場的基本面與年內累計跌幅十分不匹配。難道是市場失效，無法正確反映基本面嗎？

　　實際上，A股年內巨大的跌幅跟年初的基數(shù)過高有很大關系。A股自2005年6月從千點附近開始，伴隨著股改的順利進行，經(jīng)歷了2006年、2007年兩年大牛市，于2007年10月16日創(chuàng)出6124點的歷史高點，累計漲幅也遠超世界各主要股市，即便是2008年1月中旬也曾升至5500點的高位。正因為年初A股股指的點位過高，才導致年內的跌幅過大。

　　如果我們適當將時間拉長，可能發(fā)現(xiàn)，近期歐美等主要股市紛紛創(chuàng)出五年來的低點，而A股僅創(chuàng)出近兩年的低點。長期看，A股市場強于各主要國家和地區(qū)股市的現(xiàn)象將和基本面情況對應起來。

　　理性評估金融海嘯對A股的沖擊

　　我國作為世貿成員國之一，已成為全球經(jīng)濟一體化的一員，而且也是外匯儲備額最高的國家和美國國債第二大持有國。因此，由美國次貸危機所引發(fā)的全球性金融海嘯，不可避免地要波及我國的多個領域。

　　首先，受到?jīng)_擊最大的外貿領域急需產(chǎn)業(yè)轉型。1-9月內，我國傳統(tǒng)大宗商品出口大多增幅回落，東南沿海出口導向型的中小企業(yè)紛紛陷入困境。1-9月，中國累計實現(xiàn)貿易順差1809億美元，同比下降2.6%，凈減少49.2億美元。其中，我國對美貿易順差為1263億美元，占到整體貿易順差的69.82%。美國不斷攀升的失業(yè)率和居民消費習慣的改變，導致的需求低迷，加上年內人民幣的升值，嚴重影響到我國相關的中小企業(yè)。

　　不過，盡管對美雙邊貿易增長趨緩，但與印度雙邊貿易增長迅猛。在出口商品中，機電產(chǎn)品出口增勢良好。海關統(tǒng)計顯示，前9個月，我國機電產(chǎn)品出口6170億美元，增長24%，占同期我國出口總值的57.4%，比去年同期提高0.8個百分點。其中，電器及電子產(chǎn)品出口2562億美元，增長22.3%；機械及設備出口2009億美元，增長22.6%。高新技術產(chǎn)品出口3108億美元，增長20.6%。所以，我國出口導向型的中小企業(yè)亟待加速轉型，提高出口產(chǎn)品的技術含量和附加值，擺脫低值消耗品的生產(chǎn)結構。

　　其次，金融領域中外幣資產(chǎn)的安全性需密切關注。我國商業(yè)銀行因處于分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理的模式下，未涉足高風險領域，沒有出現(xiàn)像歐洲各主要銀行紛紛陷入瀕臨倒閉的困境，甚至沒有將住房抵押貸款證券化，以致躲過一劫。然而，中資銀行因持有大量的美元資產(chǎn)，也同樣被波及，但因數(shù)額不大，對凈利潤影響有限。另外，工行、中行、建行、民生等銀行持有“兩房”債券，盡管美國政府已經(jīng)救助，但卻在救助之前曾有大幅減持行為，操作并不理想。隨著美國和歐洲各國紛紛采取加大對金融業(yè)的救助力度，與境外金融機構存在業(yè)務往來的中資銀行的外幣資產(chǎn)安全性有所提高。不過，西方國家不斷高企的巨額財政赤字，是否會引發(fā)貶值潮，而造成中資銀行的外幣資產(chǎn)貶值，仍需高度關注。

　　最后，過剩的生產(chǎn)能力有待擴大內需來化解。外部經(jīng)濟環(huán)境惡化，加上之前國內實施的宏觀調控措施，使得作為世界加工制造中心的我國生產(chǎn)能力出現(xiàn)階段性過剩現(xiàn)象，而且已經(jīng)直接反映為投資需求的萎縮。全球最大玩具代工商之一——合俊集團旗下兩工廠倒閉，6500名員工面臨失業(yè)，成為中國實體企業(yè)倒閉規(guī)模最大的案例。部分生產(chǎn)企業(yè)陷入困境，對原材料和基礎能源的需求也同時出現(xiàn)下降。隨著鋼鐵、有色產(chǎn)品價格的持續(xù)下跌，多家主要生產(chǎn)企業(yè)采取保價限產(chǎn)的措施，但收效甚微。中電聯(lián)數(shù)據(jù)顯示，今年1-9月份，全國用電量增速同比繼續(xù)下滑，其中重工業(yè)用電需求增速下降成為拖累主因。電力需求降低也導致煤炭過剩，800萬噸煤炭積壓最大輸出港秦皇島，其余北方中轉港口、南方接卸港口、電廠庫存煤炭量也居高不下。

　　十七屆中央委員會第三次全體會議公報提出，“要采取靈活審慎的宏觀經(jīng)濟政策，著力擴大國內需求特別是消費需求，保持經(jīng)濟穩(wěn)定、金融穩(wěn)定、資本市場穩(wěn)定”。依托擴大內需來抵御外部環(huán)境惡化對我國經(jīng)濟的負面影響，成為今后政府經(jīng)濟工作的主要方向。其中，提高農(nóng)民收入水平和社會保障程度，完善農(nóng)村基礎設施，使廣大的農(nóng)民群體能夠提高消費水平，成為擴大內需的重要力量。國家基礎設施建設和社會事業(yè)發(fā)展重點向農(nóng)村轉移，統(tǒng)籌城鄉(xiāng)發(fā)展新的投入體系正在形成。同時，新醫(yī)改方案有望在月底之前公布。另外，由住宅和城鄉(xiāng)建設部等部門提出的“放松”房產(chǎn)調控政策的方案，具體包括取消對二套房的限制、下調房產(chǎn)稅和延長個人房貸償還期限等，也已經(jīng)上報國務院。

　　總體來看，A股市場受到外圍股市的拖累，是實體經(jīng)濟的正常反應，年內跌幅過大，主要是基數(shù)過高；金融海嘯未傷及我國的經(jīng)濟基礎，加上宏觀經(jīng)濟政策發(fā)生轉向，后續(xù)有多個擴大內需的計劃將付諸實施，A股有望逐步擺脫外圍股市的負面影響。10月正值上市公司三季報披露，多個周期性行業(yè)的三季報業(yè)績發(fā)生較大變化而呈利空效應，導致外圍股市大跌、A股跟跌，外圍股市大漲、A股小漲的相對弱勢特征。我們預計，隨著三季報披露完畢，機構投資者將展開戰(zhàn)略性建倉，控股股東的增持行為也會增多，11月A股市場有望擺脫弱勢格局。(西南證券 張剛)